业绩短期承压，酒业合同负债环比增长

   　　业绩整体承压 ，业绩处于调整期。表现2025Q1 总营收/归母净利润分别为15.76/3.46 亿元，承压分别同比-25%/-37%
。期待产品结构变化致毛利率下滑 ，弹性管理费用整体优化。恢复2025Q1 毛利率/净利率分别为69%/22%，酒业分别同比-4.8/-4.2pcts 。业绩2025Q1 销售/管理费用率分别为19%/8% ，表现分别同比+3.0/-0.01pcts 。承压税费及购买商品接受劳务支出减少 ，期待经营净现金流大幅增长 。弹性

   　　2025Q1 经营净现金流/销售回款分别为2.24/16.23 亿元，恢复分别同比+107%/-15%。酒业截至2025Q1 末，公司合同负债2.06 亿元（环比+0.41 亿元）。

   　　电商渠道表现较好
，省内市场相对稳健

   　　分产品看， 2025Q1 中高档酒 / 普通酒营收分别为12.34/2.08 亿元 ，分别同比 -28%/-13%；其中，普通酒占比同比+2pcts 至14.42% ，整体经济承压下中高档酒销售下滑幅度较大。分渠道看 ，2025Q1 批发代理 / 电商销售营收分别为 12.37/2.05 亿元，分别同比 -32%/+37%
，电商销售渠道增长显著，营收占比同比+7pcts 至14.21%
。分区域看，2025Q1 省内 / 省外营收分别为 4.94/9.49 亿元 ，分别同比-9%/-33%
，公司注重遂宁等省内根据地市场开发以来成效明显 ，营收占比同比+7pcts 至34.23%。

   　　 盈利预测

   　　短期白酒消费疲软致公司业绩承压，长期看好商务场景复苏后品味舍得在次高端市场的品牌力持续提升。考虑到公司作为次高端弹性标的，且较早进入业绩调整期，目前基数较低，后续经济复苏后商务宴请预计恢复，公司业绩与股价表现弹性预计较高 ， 我们调整公司2025-2027 年EPS 为2.10/2.84/3.61（前值为1.31/1.58/1.91）元 ，当前股价对应PE 分别为28/20/16 倍，维持“买入”投资评级 。

   　　风险提示

   　　宏观经济下行风险、舍得增速不及预期、老酒战略推进受阻、省外扩张不及预期、夜郎古销售不及预期、股份回购进度低于预期 、股权激励目标实现低于预期 。